Der Bitcoin-Kurs hat gerade eine weitere wilde Achterbahnfahrt hingelegt; er stieg von 41.030 Dollar am 29. September 2021 auf 69.000 am 10. November 2021, um dann am 23. Januar auf 35.075 Dollar zu fallen. Das war sein in absoluten Zahlen bisher zweitgrößter Wertverlust, auch wenn er prozentual noch größere Verluste erlebt hat – z.B. zwischen dem 15. Dezember 2017 und dem 14. Dezember 2018, als er um 83,8% fiel. Allgemeiner betrachtet wurde der Markt für Kryptowährungen (der 12.278 Coins umfasst) am 8. November 2021 auf 3,3 Billionen Dollar taxiert, bevor er dann auf 1,75 Billionen Dollar abstürzte (Stand: 30. Januar).

Bitcoin ist ein privater digitaler Vermögenswert, der auf einer als „Blockchain“ bezeichneten Distributed-Ledger-Technologie beruht, und wird als dezentralisierte digitale Währung genutzt – ein elektronisches Peer-to-Peer-Geldsystem. Da er keinen Eigenwert hat, ist seine Marktbewertung (in US-Dollar) nicht mehr als eine Blase.

Wenn Sie früh eingestiegen wären und auf Teufel komm raus an Ihrem Investment festgehalten hätten – am 20. November 2015 lag der Bitcoin-Kurs bei 327 US-Dollar –, hätten Sie mit Stand 30. Januar einen Kapitalzuwachs von 11.521,5% erzielt. Doch obwohl ein Bitcoin Ende dieses Monats 200.000 Dollar wert sein könnte, könnte er auch gar nichts wert sein. Es gibt keinen Anker.

Nehmen wir an, dass Bitcoin, durch ein willkürliches Zusammenspiel willkürlicher Faktoren, zu irgendeinem Zeitpunkt eine positive Bewertung erreicht. Nachfolgende Bewertungen müssten dann der Arbitrage-Bedingung unterliegen, die besagt, dass die risikoadjustierten Renditen unterschiedlicher Vermögenswerte gleich sein müssen. Und weil eine mögliche Bewertung des Bitcoin immer null lautet, sind wilde Kursschwankungen zu erwarten.

Natürlich gilt dasselbe auch für die Bewertung des von den Notenbanken ausgegebenen Fiatgeldes. Obwohl seine Verwendung zum Bezahlen von Steuern und sein Status als gesetzliches Zahlungsmittel ihm gegenüber Kryptowährungen einen Vorteil verschafft, versagt die Wirtschaftslehre bei der Ermittlung des Marktwertes dieser notenbanklichen Verpflichtung. Ohne Eigenwert ist sie nur mit sich selbst frei konvertierbar. Und während man eine erwartungskonforme Nachfragefunktion für reale Kassenbestände postulieren kann, läuft dies auf ein Ignorieren des Problems hinaus.

Es hilft auch nicht, stattdessen anzunehmen, dass der reale Bestand des notenbanklichen Fiatgeldes unspezifizierte produktive Leistungen oder einen irgendwie gearteten Nutzen für die Haushalte mit sich bringt. Das Beste, was der Wirtschaftslehre bisher eingefallen ist, ist die Annahme, dass eine effiziente Tauschwirtschaft ein Ding der Unmöglichkeit und Fiatgeld daher zur Abwicklung unverzichtbarer Transaktionen – wie den Einkäufen der Verbraucher – notwendig sei.

Doch selbst wenn wir unserem per se wertlosen Fiatgeld-Universum eine echte Nachfrage nach realen Kassenbeständen abringen könnten, bliebe die Ermittlung des Preises des Geldes (der in einem inversen Verhältnis zum allgemeinen Preisniveau von Waren und Dienstleistungen steht) problematisch, weil es in einer Welt flexibler Preise immer mehrere Gleichgewichtszustände geben wird.

Nehmen wir einmal an, dass die nominale Geldmenge (das gesamte Geld innerhalb der Volkswirtschaft) und sämtliche anderen relevanten Faktoren konstant bleiben. Selbst unter diesen vereinfachten Bedingungen gibt es nichts, woran man den ursprünglichen Wert des Preisniveaus festmachen kann. Es gibt immer ein Gleichgewicht, bei dem der Preis des Geldes null beträgt (was ein unendlich hohes allgemeines Preisniveau impliziert). Darüber hinaus kann es, bei anderen Ausgangsbedingungen, rationale inflationäre oder deflationäre Blasen, Grenzzyklen oder chaotisches Verhalten geben. Es gibt außerdem ein einzigartiges „fundamentales“ Gleichgewicht, für das ein positiver und konstanter Preis des Geldes angenommen wird. Und schließlich können willkürliche Übergänge zwischen verschiedenen Gleichgewichten auch selbst Gleichgewichte darstellen. Angesichts irrationalen Verhaltens und ineffizienter Märkte erhöht sich der Spielraum für Markturbulenzen.

Die neoklassische Wirtschaftslehre behauptet, dass das „fundamentale“ Gleichgewicht vorherrscht, während die keynesianische Ökonomie das Problem mehrerer Gleichgewichtszustände vermeidet, indem sie darauf beharrt, dass das allgemeine Preisniveau kein arbitragebedingter flexibler Vermögenspreis sei, sondern rigide. Das allgemeine Preisniveau sei geschichtlich bedingt und würde dann mittels einer dynamischen Inflationsgleichung wie der Phillips-Kurve (die eine stabile, inverse Beziehung zwischen Inflation und Arbeitslosigkeit postuliert) aktualisiert. Das ist auch kein toller Ansatz, aber ich kann damit leben.

Wenn von den Notenbanken herausgegebenes Fiatgeld einen Wert hat, dann haben den auch private Vermögenswerte, bei denen mit Zuversicht davon ausgegangen wird, dass sie auf Verlangen und zu einem festen Preis in Notenbankgeld konvertierbar sind (wie Einlagen von Geschäftsbanken). Und die staatliche Einlagensicherung stärkt diese Zuversicht selbst dann, wenn die meisten von den Banken gehaltenen Vermögenswerte illiquider Art sind.

Im Gegensatz dazu sind Stablecoins – angeblich auf Verlangen zu einem festen Preis in Notenbankgeld konvertierbare digitale Währungen – faktisch Einlagen ohne derartige Versicherung. Wenn und wo sie akzeptiert werden, können sie digitale Zahlungen erleichtern. Doch sind sie selbst dann mit Risiken behaftet, wenn die Vermögenswerte, mit denen sie unterlegt sind, einen Eigenwert haben. Und wenn die Erlöse aus einer Stablecoin-Emission in Kryptogeld ohne Eigenwert investiert werden, wird die Stabilität dieses Stablecoins zwangsläufig durch die Märkte infrage gestellt werden.

Die gegenwärtige Beliebtheit mit spektakulären Risiken behafteter Kryptowährungen ohne Eigenwert ist schwer zu begreifen, und das Vertrauen der Käufer in die Fähigkeit einer Blockchain, Transaktionen in nicht veränderbarer Weise zu protokollieren, könnte schon bald durch die Ankunft des Quantencomputings getestet werden, was zusätzliche Risiken schafft. Zudem wird die Energiemenge, die von nach dem „Proof-of-Work“-Prinzip operierenden Distributed Ledgers – wie Bitcoins Blockchain – verbraucht wird, bei jeder Transaktion größer, was ein Argument für eine sinnvolle Kohlenstoffbepreisung oder zumindest eine Steuer auf das Schürfen von Kryptogeld ist.

Und schließlich wirft die Anonymität, die Inhabern von Kryptogeld gewährt wird, ernste Bedenken über die ungesetzliche Verwendung der Gelder auf, darunter Steuerhinterziehung, Geldwäsche, das Verbergen der Einnahmen aus Ransomware-Angriffen und sonstigen Cyber-Verbrechen sowie Terrorismusfinanzierung. Das Problem ist inzwischen dringend geworden – und mit Regulierung allein ist ihm womöglich nicht beizukommen.

Aus dem Englischen von Jan Doolan.

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