Die Frage um Luxemburgs Schuldenquote hat bei der vergangenen Tripartite-Runde einen großen Nebenschauplatz geboten. Hat Luxemburg noch genügend finanziellen Spielraum, um ein umfangreiches Maßnahmenpaket stemmen zu können? Allem voran Premierminister Xavier Bettel (DP) betonte die Wichtigkeit einer Schuldenquote von unter 30 Prozent. Die Begründung: Höhere Werte würden die Triple-A-Bewertung des Landes gefährden. Warum besitzt die eine solch hohe Bedeutung für den Premier?

Arnaud Bourgain, Ökonomie-Professor an der Universität Luxemburg, sagt gegenüber dem Tageblatt: „Es ist eine Frage der Selbst-Darstellung.“ Bourgain findet die Reaktion des Premiers merkwürdig, da Luxemburgs Schuldenquote im Vergleich mit anderen Ländern klein sei. Der Triple-A-Status hat aber eine größere Bedeutung als zunächst gedacht. „Triple A ist ein Symbol für die Seriosität der öffentlichen Verwaltung und die Attraktivität des Landes“, sagt Bourgain.

„Im Finanzsektor gibt es drei Buchstaben, das ist AAA.“ Triple A. Das sagte der Liberale Bettel bereits vor Beginn der Tripartite auf einer Pressekonferenz. Luxemburgs Bonität und eben auch die Märkte und die Glaubwürdigkeit eines Finanzplatzes würden dadurch bestimmt werden. Man wolle Luxemburgs AAA-Rating nicht durch ein Überschreiten der 30-Prozent-Schuldenmarke gefährden, lautete das Credo aus dem Staatsministerium. „Wir sind uns bewusst, dass wir in der Situation, in der wir uns momentan befinden, keine ,Sparfetischisten‘ sein sollten“, sagte Bettel. „Ich diskutiere in der Tripartite aber nicht darüber, ob wir die 35- oder die 33-Prozent-Schuldenquote überschreiten.“ Das sei nämlich egal. „Das Ziel ist, zu schauen, was wir uns erlauben können, indem wir unter den festgelegten 30 Prozent bleiben“, so Bettel.

Zumindest für die beiden Koalitionspartner der DP – die Grünen und die LSAP – schien die 30-Prozent-Marke aber nicht in Stein gemeißelt zu sein. „déi gréng“ hatten bereits auf ihrer Rentrée-Pressekonferenz Ende August an der im Koalitionsabkommen festgeschriebenen Maximalverschuldung des öffentlichen Haushaltes von 30 Prozent gerüttelt und diese öffentlich infrage gestellt. Man dürfe nicht an „ideologischen Grenzen“ festhalten, hieß es damals von der Parteiführung. Claude Haagen, LSAP-Minister für Soziale Sicherheit und Landwirtschaft, bezeichnete die Schuldengrenze erst am vergangenen Samstag in den sozialen Medien als „budgetären Dogmatismus“ und stachelte somit die Diskussion während der Tripartite weiter an.

Ratingagenturen nehmen in der Wirtschaft eine Nischenrolle ein. Eine kurze Erklärung: Wenn große Unternehmen Geld benötigen, nehmen sie Kredite auf, oft mittels Anleihen am Finanzmarkt. Die möglichen Geldgeber, meist Banken und Finanzinstitute, müssen dann entscheiden, ob sie bereit sind, dem betreffenden Unternehmen das gesuchte Geld zu leihen, oder nicht. Auch müssen sie entscheiden, wie hoch sie das Risiko einer Nicht-Rückzahlung der Gelder einschätzen. Je geringer das Risiko, desto niedriger der gefragte Zinssatz. Hier geht es um die sogenannte Kreditwürdigkeit eines Unternehmens. 

Die Finanzinstitute haben jedoch nicht die Möglichkeit, vor allem bei großen Firmen, alle Zahlen im Detail unter die Lupe zu nehmen. Um sich jedoch bestmöglich gegen Kreditausfälle abzusichern, wenden sie sich an sogenannte Ratingagenturen, die die Finanzkraft von Unternehmen – ihre Fähigkeit und ihr Wille, die Kredite zurückzuzahlen – bewerten. Das ist ihr Geschäft. Bezahlt werden sie dabei meist von den bewerteten Unternehmen. Die Bewertung der Kreditwürdigkeit ist, fast wie in der Schule, mit einer Art Noten angegeben: meist von Triple A oder AAA (sehr gut) bis DDD (Ramsch, Pleite). Als Resultat erhält das Unternehmen mit der guten Note einen günstigen Zinssatz und das mit einer schlechten Note einen hohen Zinssatz.

Und so wie bei den Unternehmen funktioniert es auch bei Staaten. Die Ratingagenturen analysieren mit einer gewissen Regelmäßigkeit, alle paar Monate, wie sich die Wirtschaft eines Landes entwickelt. Hierzu greifen die Agenturen auf verfügbare Daten zurück, in Luxemburg etwa die von Statec oder die der Zentralbank. Sie schauen sich an, wie sich Werte wie Wachstumsrate, Steuereinnahmen, Arbeitslosenquote, Verschuldung und Ähnliches entwickeln. Dann geben sie dem Land eine Note, ihre Einschätzung. Wie bei den Unternehmen gilt auch bei Staaten: Kann ein Land mit den laufenden Einnahmen gut auskommen, erhält es ein gutes Rating – und günstige Kreditzinsen. Braucht ein Staat Kredite, um seine laufenden Ausgaben zu finanzieren, dann erhält er ein schlechtes Rating. In dem Fall verlangen die Geldgeber mehr Zinsen – immerhin ist das Risiko einer Nicht-Rückzahlung höher.

Für den Kreditnehmer, ob Unternehmen oder Staat, hat eine Bewertung durch die Ratingagenturen somit direkte finanzielle Folgen. Bei der nächsten Aufnahme neuer Schulden kann der Zinssatz höher oder niedriger ausfallen. Bei großen Ländern geht es dabei um Milliarden von Euro pro Jahr. Für hoch verschuldete Unternehmen oder Staaten kann dies gefährlich werden: Je schlechter der Kreditnehmer dasteht, desto teurer wird die Aufnahme zusätzlicher Schulden. Wer schlecht gehaushaltet hat, dem wird – durch das Rating – nicht geholfen. Ein Triple A hingegen ist wie eine Garantie, sich im Zweifelsfall sicher und schnell Geld leihen zu können. Es ist ein Zeugnis, dass der Kreditnehmer verantwortungsbewusst mit Geld umgeht. 

Traditionell wird das Ratinggeschäft von den drei großen Agenturen Moody’s, Fitch und Standard & Poor’s (S&P) beherrscht. Nachdem diese jedoch – unter anderem während der Finanzkrise – in die Kritik geraten waren, hat sich mit DBRS noch eine vierte am Markt etabliert.   

Fitch Ratings Inc. ist eine amerikanische Ratingagentur und eine der „Big Three“-Ratingagenturen neben Moody’s und Standard & Poor’s. Luxemburg befindet sich in der Ehrenloge bei Fitch und genießt die Höchstnote AAA oder Triple A. Doch wie bewertet Fitch die Bonität oder Kreditwürdigkeit des Landes – und auf welcher Grundlage wird diese Bewertung zusammengestellt?

Der erste Faktor, den Fitch in seinem Report über Luxemburg nennt, sind die guten Grundbedingungen für Kredite: Luxemburg verzeichnet ein außergewöhnlich hohes Pro-Kopf-Einkommen. Zudem besitzt es starke „Governance-Indikatoren“. Darunter verstehen die Ökonomen ein Maß für einen oder mehrere Aspekte der Regierungsführung in einem Land. Solche Indikatoren konzentrieren sich in der Regel auf bestimmte Bereiche der Staatsführung – wie Wahlsysteme, Menschenrechte, Erbringung öffentlicher Dienstleistungen, Zivilgesellschaft und Korruption. Zusammen mit der öffentlichen und externen Bilanz bilden diese drei Punkte im Falle Luxemburgs eine positive Kreditgrundlage, die in die Bewertung mit einfließt. Dies trotz der geringen Größe der Wirtschaft und seiner deshalb höheren Anfälligkeit für mögliche makroökonomische Schwankungen, wie Fitch erklärt. Durch ausreichenden fiskalischen Puffer bleibe der Regierung genug Spielraum, um auf wirtschaftliche Schocks zu reagieren, ohne die AAA-Kreditgrundlage des Landes zu untergraben.

Eine der Stärken in Sachen Rating sieht Fitch in der guten Haushaltslage Luxemburgs. Unter den AAA-Ländern verzeichnete das Land die niedrigste Staatsverschuldung. Die Schuldenquote liege deutlich unter dem AAA-Mittelwert von 48 Prozent. Das Vermögen übersteigt den Schuldenstand bei weitem. Die Bilanz des öffentlichen Sektors biete einen Puffer gegen steigende alterungsbedingte Ausgaben, die in den kommenden Jahrzehnten schrittweise die Sozialversicherungsrücklagen erschöpfen könnten.

Moody’s ist die zweitgrößte Ratingagentur der Welt. Das Unternehmen bewertet Unternehmen – und auch Staatsanleihen. Laut Moody’s steht Luxemburg die höchste Auszeichnung zu: Triple A oder AAA. 

Ein Länderprofil wird laut der Ratingagentur Moody’s von vier Faktoren bestimmt: der Stärke der Wirtschaft, der Stärke von Institutionen und Behörden, der Finanzkraft und der Anfälligkeit für „Ereignisrisiken“. Die Stärke von Wirtschaft und Institutionen bilden wiederum die Kategorie der wirtschaftlichen Widerstandsfähigkeit. Diese und die Finanzkraft bestimmen das finanzielle Potenzial der Regierung, welches in letzter Instanz zusammen mit der Anfälligkeit für Ereignisrisiken zu einem Rating-Ergebnis führt.

Luxemburgs Kreditprofil spiegele laut Moody’s Bericht ein außergewöhnlich hohes Vermögensniveau wider und besitze eine dynamische und flexible Wirtschaft. Hinzu kommt eine gute Bilanz beim Staat selbst. Das Land schaffe es, durch starke Institutionen verschiedenen Kreditherausforderungen entgegenzuwirken. Bei diesen Herausforderungen handele es sich um Faktoren wie die wirtschaftliche Abhängigkeit vom Finanzsektor, Schwankungen des globalen Finanzmarktes sowie den internationalen Druck auf die Unternehmensbesteuerung.

„Ein Abwärtsdruck auf Luxemburgs Ratings würde entstehen, wenn wir einen starken, dauerhaften Anstieg der Schuldenlast des Staates sehen würden“, schreibt Moody’s in seinem letzten Bericht über Luxemburg vom April. Als weiteren Faktor für eine Abwärtsentwicklung sieht die Agentur eine „Verschlechterung der Kennzahlen für die Schuldentragfähigkeit“. Die Verschuldung Luxemburgs sei im Vergleich zu anderen Ländern niedrig, aber die Größe des Landes schränke es im Vergleich zu größeren, stärker diversifizierten Volkswirtschaften in seiner Fähigkeit ein, erhebliche Schulden aufzunehmen, schreibt Moody’s.

Darüber hinaus könnte das Rating durch politische Risikofaktoren in der Eurozone nach unten gedrückt werden, was wiederum die Stabilität der Währungsunion gefährden könnte. In diesem Fall würden negative Auswirkungen auf das Wachstum Luxemburgs erwartet werden. Die Verringerung der wirtschaftlichen Stärke könnte wiederum durch geringere Einnahmen die Finanzkraft belasten. Auch könnte ein Anstieg der globalen Finanzmarktvolatilität den grenzüberschreitenden Finanzsektor des Landes unter Druck setzen – und dadurch die Anfälligkeit für Ereignisrisiken erhöhen.

Der Kernbereich von S&P Global Ratings aus New York ist die Bewertung und Analyse von Wirtschaftsunternehmen, Banken und Staaten hinsichtlich ihrer Bonität. S&P ist – laut Eigenangaben – der „weltweit führende Anbieter von unabhängigen Kreditratings“.

S&P bewertet Luxemburg anhand zweier Profile: einem institutionellen und wirtschaftlichen. Hinzu kommt ein Profil, das Flexibilität und Performance analysiert. Der Bericht der Agentur erklärt, dass sich das Luxemburger Wirtschaftswachstum 2022 aufgrund der Auswirkungen des Russland-Ukraine-Konflikts verlangsamen könnte. Luxemburg sei hauptsächlich von den sekundären Auswirkungen des Konflikts betroffen, aber eine geringere Exportnachfrage und eine langsamere Binnenkonjunktur könnten die Wachstumsaussichten in den Jahren 2022 und 2023 belasten.

Die Möglichkeit einer harten Landung der Immobilienpreise und eine geringere Attraktivität des Geschäftsumfelds für ausländische Unternehmen im Zusammenhang mit der sich ändernden internationalen Steuergesetzgebung stellen wirtschaftliche Risiken dar. 

Die Politik der Regierung unterstütze auf der anderen Seite seit langem erfolgreich ein nachhaltiges Wirtschaftswachstum und eine solide Haushaltslage. Zudem zeige sich die Politik anpassungsfähig an Veränderungen in internationalen steuerlichen Rahmenbedingungen. Der Bericht von S&P deutet auf die Erwartung hin, dass Luxemburg in den nächsten zwei Jahren eine starke Kreditwürdigkeit beibehält und die negativen wirtschaftlichen und budgetären Auswirkungen des Russland-Ukraine-Konflikts überwinden und sich gleichzeitig an eine sich weiterentwickelnde internationale Regulierung anpassen könne.

Die Ratingagentur könnte ein negatives Rating in Erwägung ziehen, wenn die Auswirkungen der geänderten Rahmenbedingungen für die Unternehmensbesteuerung ausgeprägter seien als ihre Prognose erwarte. Auch die wirtschaftlichen Wachstumsaussichten und die Haushaltsergebnisse könnten das Ergebnis des Landes schwächen. Das Rating könnte auch unter Druck geraten, wenn das Kreditwachstum auf ein Niveau ansteigt, das die wirtschaftliche und finanzielle Stabilität Luxemburgs gefährdet. „Wir erwarten, dass im Jahr 2025 die Gesamtschulden des Staats auf 21 Prozent sinken werden, im Vergleich zu 24 Prozent im Jahr 2021“, schreibt S&P.